近来，在香港股市上，一家有马云影子的金融公司，其股价了出现暴涨。
今年 4 月底只有 1 港元左右，到现在已经超过 5 港元，涨幅超 4 倍。
妙投说的，正是港股上市公司云锋金融。
云锋金融股价表现
这家公司没有做外卖，也没做 AI，以往为人所知的，是它以保险为主业，还收购了香港一个排名 50 开外的小券商。这也并没有什么稀奇。
但自 7 月份以来，云锋金融频频在加密货币领域加码。十一假期期间，云锋金融宣布战略入股全球加密货币人寿保险公司 Anthea，在 9 月份，更是相继宣布 4400 万美元购入以太币（ETH）作为储备资产；与蚂蚁数科达成战略合作协议、战略投资 Pharos 公链，共同开拓 RWA 业务。
云锋金融在谋划着怎样的未来？
十年，乌鸡并未变凤凰
内地人对于云锋金融可能比较陌生，大家更熟悉的是云锋基金。马云和好友、聚众传媒创始人虞锋在 2010 年成立了私募股权投资机构云锋基金。
在马云的商业版图中，云锋基金是一个非常特殊且重要的存在——它并非阿里巴巴或蚂蚁集团体系内的一部分，而是马云以个人身份，与好友虞锋共同创立的投资平台，除了持有阿里、蚂蚁集团的部分股份，还投资了大量的项目，如宁德时代、小米集团、小鹏汽车、地平线、药明康德等。
可以将其理解为马云的一块"朋友圈资本"，既为阿里系来扩充生态圈，也为马云、虞锋等大佬寻找优质投资项目，寻求财富增值。
而云锋金融可以看做是云锋基金资产组合中的一项资产。2015 年，由云锋基金控股的 Jade Passion Ltd 以 26.8 亿港元认购 13.4 亿瑞东集团新股，拿下了瑞东集团约 56% 股份。而后，瑞东集团更名为云锋金融。
瑞东集团是一家香港老牌的券商，业务主要在香港本地，体量较小。
在当时，云锋基金对于港股比较青睐，展开了多次收购，2014 年收购了中信 21 世纪，更名阿里健康，又收购了文化中国传播集团，改名为阿里影业。2015 年 4 月瑞东集团曾与当时风头正劲的中民投商讨入股未果，云锋基金趁机而入在 5 月拿下了瑞东集团。
拿下瑞东集团，可能是出于当时整个阿里系对于金融牌照的渴求。
2015 年前后，是其密集布局金融牌照的重要阶段。
先是在 2013 年底，蚂蚁集团与腾讯、平安等联合设立了众安保险；2015 年 2 月，蚂蚁完成了对天弘基金的收购，获得公募基金牌照；4 月，收购数米基金，获得基金销售牌照，2016 年 7 月，收购国泰产险获得保险牌照。
对于券商牌照，阿里系一直非常期盼，志在必得。
2015 年初曾传出蚂蚁金服收购长江证券，但被蚂蚁金服否认。收购瑞东集团后，瑞东集团计划联合巨人投资和江苏鱼跃科技，在上海成立云锋证券，并上报至证监会，但此后杳无音信。2015 年 11 月初，蚂蚁在官方微博上表示正在收购德邦证券，并与德邦证券已达成资本层面合作，正在等待监管部门批准。
但无论是设立云锋证券还是收购德邦证券，监管并未放行，在很长时间里不置可否，最终这两个计划都不了了之。2018 年和 2019 年，阿里巴巴相继入股了头部券商华泰证券和中金公司，不过都是小股东，持股比例都是个位数。
因此 2015 年收购瑞东集团，推测，是阿里系当时想在证券领域做一些大事出来的。但这个封闭的行业将其拒之门外。瑞东集团只有在香港的业务，自然起不了多大的水花。
在香港，云锋证券与行业前列的公司差距很大。按照捷利金融云数据发布的今年 9 月的香港券商综合成交交易额数据，云锋证券成交额为 33 亿元，居香港券商第 77 位，份额不到 0.05%。行业前三分别为荷兰银行、摩根大通和富途证券，交易额分别达到 5832 亿、3168 亿、2934 亿元。
或许是云锋证券实力一般的原因，蚂蚁财富在推进香港财富管理业务以及稳定币与 RWA 时，今年 4 月选择了 28 亿港元收购耀才证券，并没有用云锋证券的牌照。耀才证券今年 9 月的交易额达到 621 亿元，排名第 16 位，远高于云锋证券。
在云锋金融 2024 年年报中，99% 的内容都是围绕主业万通保险展开，就证券业务，万通保险表示，证券业务持续面临市场情况方面的下行及加息压力。证券业务将透过资产剥离和重组等措施进行压缩，配合集团保险业务的策略，进一步提升财务表现。
证券业务没能施展抱负，云锋更大的动作是巨资收购进入保险业。
2017 年 8 月，云锋金融以 131 亿港元估值向美国万通国际收购美国万通保险亚洲有限公司 60% 的股权，拓展保险业务，成为云锋金融主要的收入来源。
收购交易完成之后，2019 年马云和虞锋亲自出席了万通保险的新品发布会，并买下两份大额储蓄保单。马云表示，香港全民皆保时代已经来临，香港政府透过扣税方案鼓励市民做退休储蓄，纾缓公共医疗系统压力，以应对长寿带来的财务风险。这些政策支持有助于保险行业的进一步发展。
担任万通保险董事长的虞锋则表示：收购万通不是单纯的买卖关系，而是要立足于香港，面向大湾区及大中华区。互联网、科技及数据运用能力是云锋的基因，我们了解内地客户的需求，希望未来可以为万通增强科技力量，利用大数据、人工智能等科技手段改善客户体验。
布局香港保险，是大佬们资产结构多元化的尝试，也是对在内地金融业务的延伸。
蚂蚁集团核心在支付和借贷、财富管理，券商牌照"爱而不得"。香港保险多年来是内地游客访港的重要行程之一，除了同等保额下保费相对便宜的优势，香港作为国际金融中心，香港保险公司可进行全球资产配置，储蓄分红型保险的长期预期收益率相对较高（例如 6%-7%），具有财富传承的效应，因此受到一定的追捧。时至今日港险牌照依然有一定价值，比如最近，广州国资公司越秀集团完成对香港人寿全部股份的收购，京东也通过旗下公司获得了香港保险经纪牌照。
历史数据来看，港险新单保费除了疫情严重的 2020 和 2022 年，其他年份大都有增长，2024 年更是大增了 22%。
发展环境不错，再加上马云站台，万通保险应该有所突破。当时市场预期云锋金融会成为保险市场的鲶鱼。
不过云锋金融保险收入在香港保险市场并不能排到前列。
按照 2024 年个人新单总保费收入来看，万通保险规模为 28 亿港元，居香港保险业第 14 位，远低于头部的汇丰人寿、友邦、宏利、保诚等公司。在云锋金融收购之前，万通保险排名是第 16 位，变化并不大。2025 年上半年，云锋金融保险收入达到 15.32 亿港元，较去年同期增长了 11.21%；股东应占溢利为 4.86 亿港元，同比增加 142.04%。增长还不错，但是建立在体量较小的基础上。
香港保险机构市场份额统计
如今的保费更是与收购前相去甚远。数据显示 2016 年万通亚洲保费收入约 68.75 亿港元。这些年来港险市场的特色是赢家通吃，头部公司份额集中化，香港前 10 大保险公司市场份额达到 80% 以上，留给颈部公司的份额很少。
高管层面也多次调整。
2015 年，前道富环球投资亚洲区总经理李婷加入云锋金融担任 CEO，年薪达 1.08 亿港元的李婷一度是风云人物，不过业务并未有大的起色，在 2020 年辞任。
此后原太平人寿总经理张可加入云锋金融担任总裁，这位保险业资深人士任职不到 2 年后因为在央企太平期间的违法违纪问题被查，2022 年 9 月辞职。
这之后出身于虞锋旗下聚众传媒的黄鑫担任总裁，一度卸任后又在 2024 年 9 月开始担任总裁，并执行了此后向虚拟币领域的布局。
受到综合竞争力不够强的因素影响，云锋金融盈利水平一般，2022-2024 年盈利分别为 -6.43 亿、3.97 亿、4.71 亿元。
究其原因，从万通保险到云峰证券，本身在香港竞争力不突出，面对香港保险和券商格局缺乏破局能力。
更重要的是，阿里系在 2020 年后经历了低谷，云锋金融与阿里、蚂蚁并未有业务上的协同，也没能带来质变。
转型虚拟资产
2024 年以后，马云对于阿里业务的参与感愈加显著，对于事关未来的重要业务进行着重新布局。阿里加码 AI、云计算与即时零售，蚂蚁则在香港布局稳定币。
而已经连续几年静默无声的云锋金融，也重新在马云的体系中活跃起来。7 月开始，云锋金融找到了新方向，在 web3 和虚拟币领域密集发力。
7 月 15 日，云锋金融总裁黄鑫宣布，将战略布局 Web 3.0、现实世界资产（RWA）、数字货币、ESG 零碳资产领域及人工智能（AI）等前沿领域，以及探索上述前沿领域与本集团保险公司的各项应用场景相连的创新。
此后云锋证券向香港证监会申请升级 1、4、9 号牌照，并在 9 月初获准，可为零售及专业投资者提供虚拟资产交易服务，直接交易数字资产 ( 如比特币、以太币等 ) 。
8 月底，又宣布联合澳门国际碳排放权交易所完成碳信用资产交易数据全面上链；
9 月动作更加频繁，与蚂蚁集团旗下探索区块链与 RWA 业务的蚂蚁数科达成战略合作，投资了前蚂蚁数科技术人员创业项目 Pharos 公链，Pharos 是一家专注于构建 RWA 应用场景的公链，为 RWA 业务铺路。
在此基础上，云锋金融先从自身场景做起，探索 RWA 业务，于 9 月份将旗下资管公司管理的 FOF 基金进行了 RWA 代币化，成为云锋金融独立完成的首个 RWA 项目，不过并未公布规模。考虑到云锋金融资管规模很小，因此这个 RWA 项目更多是试水性质。
同时也在押注以太坊生态，为此斥资 4400 万美金购入了以太币，作为战略资产储备，并表示探索将包括比特币（BTC）、索拉纳（SOL）等多元化的主流数字资产纳入公司战略储备资产。10 月初宣布投资加密货币人寿保险公司 Anthea ，这是一个运行在以太坊上的金融项目，提供以以太币计价的储蓄型寿险产品。
为了加速布局虚拟资产，云锋金融也在强化资金与人才储备。资金方面，9 月份配股融资了 11.7 亿港元。
人才方面，区块链领域资深大佬、万向区块链董事长肖风自 2019 年就担任云锋金融独立董事，此次布局以太坊生态，其中可能就来自于肖风的建议，因为万向区块链是以太坊的早期投资者。
9 月 5 日，云锋金融又引入外脑，宣布委任复星集团联合创始人梁信军为独立非执行董事。2017 年梁信军辞任复星集团 CEO 职务，并在此后几年里移民新加坡，设立了家族办公室并做区块链、AI 领域的投资。
梁多次在公开场合表达了对区块链与虚拟资产的看好，2020 年他在阿里巴巴罗汉堂研究院做的《区块链 - 孕育未来财富》演讲中表示，传统的银行、投资银行、资产管理交易所，都必须要顺应潮流进化，去使用数字稳定币，让越来越多的金融资产 Token 化。
此后，云锋又任命前蚂蚁区块链负责人、蚂蚁数字科技事业群原总裁蒋国飞为 Web3 发展委员会主席。
这一波虚拟资产转型，可谓疾风暴雨，其本身所面临的业务困局可能是个推动因素。
而虚拟资产领域随着稳定币、比特币、RWA 等资产愈加受到全球更大范围的认可，重要性正在逐渐提升，向虚拟资产领域转型，既是可行的业务方向，也为大佬们在老钱之外，布局新钱。
最大的推动力莫过于监管环境趋于明朗。
2024 年前后，多个市场通过立法确立了其合法性，并将虚拟资产日益深入地纳入传统金融监管体系。例如美国推动建立国家战略加密资产储备，并将更多加密资产纳入监管视野。欧盟通过了《加密资产市场法规》。
云锋金融所在的中国香港在虚拟资产政策上的进展相当迅速，2025 年 5 月通过并于 8 月 1 日正式生效的《稳定币条例》，为法币稳定币发行人设立了发牌制度；2025 年 6 月发布的《香港数字资产发展政策宣言 2.0》系统性地规划了未来发展方向，目标是将香港建设成为全球领先的数字资产中心和 Web3 创新枢纽。
这些举措为传统金融机构合规地进入市场提供了清晰路径，降低了政策不确定性风险。
云锋金融自 7 月以来，在虚拟资产和 Web3 领域的一系列加速布局，打造了三个业务方向：
一是以云锋证券获得的虚拟资产交易牌照，为投资者提供交易服务，本质还是赚佣金的逻辑；
二是 RWA 业务，云锋金融投资了承载 RWA 代币的公链 Pharos，自身也在做 FOF 基金等资产的代币化，又与蚂蚁数科合作基于 Pharos 公链平台共同开发 RWA 代币化及 Web3 应用。作为代销平台也可以代销代币，是从平台到应用、渠道的全方位布局，形成了与蚂蚁集团的业务协同，可以共同推进 RWA 业务，让更多资产上链，并提供流通的渠道；
三是布局以太坊生态，也通过对密货币寿险公司 Anthea 的投资，在主业之外，探索新的保险形式。
在当下，传统金融领域已经难以有新的作为，虚拟资产无疑是值得探索的新方向。
云锋金融承担起在虚拟资产领域探路的重任。
股价大涨更多源自"股币联动"
云锋金融对于加密货币交易、RWA、以太坊生态的布局，带来了股价的大幅上涨。不过这些布局是对未来数字货币大趋势的布局，很难对现有业务状况和业绩产生影响，未来主要收入和利润还是会来自于万通保险。
股价的上涨更多体现在"股币联动"，即通过持币将上市公司的股权价值与数字货币的价值进行绑定，从而创造出新的增长叙事和投资机会。这在多家香港上市公司中已经有所体现。
例如游戏公司博雅互动主业并不出色，但通过持续购入比特币实现战略转型，截至 2025 年 9 月 18 日共持有 4091 枚比特币，总成本约 2.79 亿美元，旨在深化 Web3 业务布局。该策略推动股价两年内上涨 14 倍。
"股币联动"创造了一个"金融飞轮"效应：公司购入加密货币 → 市场给予其股票估值溢价 → 公司利用溢价融资 → 购入更多加密货币，从而强化叙事并推动股价进一步上涨。
在国外，MicroStrategy 堪称"股币联动"的鼻祖，这家 BI 领域的软件公司，通过一系列精妙的资本运作，将公司股价与比特币价值深度绑定，形成了一个自我强化的增长循环，目前市值超过 800 亿美元。
具体来说，MicroStrategy 利用低成本融资购入比特币，增加资产储备。比特币持仓价值增长和积极叙事吸引投资者，推高公司股价。在高股价基础上，公司能够以更优惠的条件（如极低利率）再次发行债券或增发股票，筹集更多资金，将新募集的资金再次用于购买比特币，强化"比特币银行"的叙事，进而继续推高股价，开启新一轮循环。
数据显示，截至 2025 年 9 月 14 日，MicroStrategy 持有 638,985 枚比特币，总投入约 472.3 亿美元，占比特币总供应量的 3.04%。其持仓量远超其他企业。例如全球最大资管机构贝莱德也只是持有 37 万枚比特币。这个飞轮效应使得 MicroStrategy 的股价涨幅在多数时间内都远超比特币本身的涨幅，公司股价自首次购入 BTC 后上涨 43 倍。
云锋金融目前也是如此，布局加密货币带来的直接营收可能是有限的，更多是赚取虚拟资产的增值，以及公司市值的上涨。股价上涨后，云锋金融在 9 月就进行了配股融资 11 亿港元，为进一步布局蓄力。
对于投资者而言，尽管有海外的先例，但其中的风险不容小觑。公司股价上涨完全依赖其持币价值的叙事，自身可能缺乏稳定的盈利能力支撑。
三条线布局虚拟资产，如何影响业绩？
为什么这些布局短期内还很难为云锋金融改善业绩做出贡献呢？
可以分业务线来看。
虚拟资产交易平台
虚拟资产交易已经是比较成熟的商业模式，有交易量就能挣钱，不过难就难在交易量上。
云锋证券没能在股票、基金、衍生品等传统金融产品交易上取得高份额，在加密货币上取得高额交易规模，似乎也是一种奢望。
香港的加密货币交易市场目前存在两大状态，对于云锋金融来说不利。
首先是券商的加密资产交易额不大，带来的营收尚不高。香港证监会 2025 年 6 月底发布的《证券业财务回顾》披露，2025 年上半年所申报的来自加密资产交易的佣金收入总额为 1.279 亿港元，比 2024 年下半年仅增加 50 万元。而来自证券交易、期货和期权交易、杠杆式外汇交易及虚拟资产交易的净佣金收入以及利息收入总额则由 2024 年下半年的 340 亿港元增加 4% 至 354 亿港元。也就是说，大头还是传统金融资产交易，券商的加密资产交易量不大。
其次，香港的加密货币交易市场已经形成了一个由持牌交易平台、传统金融机构构建的竞争结构，竞争比较激烈，云锋金融竞争力相对有限。
香港的持牌虚拟资产交易平台达到 11 家。获升级牌照的传统金融机构包括银行、证券公司。
证券公司通过升级现有牌照（如" 1 号牌"），以综合账户安排与持牌 VATP 合作，使客户能在其熟悉的证券账户内交易虚拟资产。这其中包括国泰君安国际、富途证券（PantherTrade）、老虎证券（YAX）、胜利证券等超过 40 家机构。
银行方面，截至 2025 年 7 月中，22 家银行获准销售数字资产相关产品，13 家银行获准销售代币化证券，另有五家银行获准提供数字资产保管服务。
而竞争力更强的是币安、Coinbase、OKEx 等跨境交易平台，交易量巨大。
这样的格局下，云锋金融想在格局上突破，难度不小。内地对于居民参与加密资产交易有严格限制，如果只靠香港客户，交易量很难有大的体量。
RWA 业务
RWA 方面，从传统资产的规模级别来看，RWA 商业化前景广阔，但现在离挣钱还很远。
RWA 核心在于通过提升资产流动性来解锁新的价值空间，商业化应用正从概念验证走向初步实践，在几个关键赛道呈现出商业化逻辑。
首先是金融资产与信贷领域。云锋金融将 FOF 基金代币化也是这领域的尝试。国外目前较成熟，主要将美国国债、企业债券等生息资产代币化。
其次是实体资产与新能源设施。目前涉及光伏电站、充电桩、换电柜等实体基础设施。其商业化核心是将稳定的设备收益权代币化，吸引全球资金，同时降低融资成本。
此外业界在新兴产业与数据资产上也有尝试。在低空经济（无人机）、智能网联汽车、家居行业，RWA 被用于盘活设备、数据、空域等新型资产。例如，产通链与航空公司合作将无人机及其运营收益权代币化，让参与者共享产业增长红利；广联科技则计划将智能汽车产生的数据资产化，进而实现国际化交易。
RWA 还在早期，盈利模式还在形成中。
理论上来讲，作为平台，可以对资产发行、交易、托管等环节收取费用。券商在 RWA 项目中可收取承销、托管、交易佣金，技术公司作为服务商，为资产方提供上链服务，帮助传统资产进行代币化改造并融资，可以收取服务费。协鑫能科光伏 RWA 项目的中介服务费率为 0.8%-1.2%。资产方通过 RWA 融资置换传统高息负债，节省财务费用，或者提前收回建设成本。
不过香港 RWA 的商业化进展，直接受制于政策、市场流动性、市场规范化程度以及资产方对 RWA 的接受度。
目前香港针对 RWA 持开放政策，6 月出台的《数字资产发展政策宣言 2.0》将代币化（尤其是 RWA）列为数字资产发展的核心方向，" Ensemble 监管沙盒"为代币化资产提供了测试环境。不过目前二级市场交易深度不足，投资者面临"买得进、出不来"的风险；发展早期又难免像当年的 ICO 一样出现项目的鱼龙混杂，投资难度大。估值与定价上也不成熟，特别是非标准化资产（如艺术品、知识产权）缺乏统一、公允的估值标准。
另外现实资产虽然规模巨大，但真正适合代币化的，是需要有一定升值潜力的，或者有稳定收益的，这就排除了相当大一部分的线下资产。而真正有升值潜力或者稳定收益的资产，资产方愿意拿出来代币化，又需要有快速回笼资金等需求，因此即使未来政策、技术、流动性等方面都成熟了，现实资产多大程度上有代币化需要，也是个未知数。
以太坊生态
云锋金融重金布局的另一条线的以太坊生态。
除了买以太币，云锋金融也在投资一些以太坊上的项目。同时以太坊也是 RWA 的核心阵地。以太坊的投资属性较比特币差很多，目前比特币市值达到 2.2 万亿美元左右，而以太币市值为 4800 亿美元左右。
不过，以太坊胜在有一个比较强大的应用生态。去中心化金融（DeFi）、非同质化代币（NFT）、去中心化自治组织（DAO）这些区块链领域主流的应用概念都是源自以太坊生态。此前影响以太坊生态的交易拥挤问题，也在通过技术升级来缓解。
当前，以太坊生态的活跃度重心已逐渐向 Layer2 网络转移，形成了一个以以太坊主网（Layer1）为安全和结算基础、多个 Layer2 网络为高性能执行层的"模块化"生态。
不过在 DeFi 和 NFT 之后，以太坊社区一直在寻找能吸引下一波大规模用户的应用。目前，像去中心化社交、链上游戏、DAO（去中心化自治组织）等方向虽然被寄予厚望，但尚未出现现象级的成功产品。一些一度火爆的 Web3 社交应用，用户留存率普遍不高。
因此，以太坊仍在等待下一个能真正"破圈"的杀手级应用。而 DeFi 和 NFT 更多也是在币圈链圈流行，除了稳定币之外，还未产生出圈效应。NFT 经过前两年的火爆一时后，现在也已经归于沉寂。
再以云锋金融领投的加密货币人寿保险公司 Anthea 为例，其正在计划推出全球首款以 ETH 计价的人寿保险产品，但即使推出，也是在币圈链圈有限的范围内展业，核保理赔怎么做，是否顺畅，都需要很长的探索，其对于传统金融模式形成冲击，现在还是没法想象的事。
因此在以太坊生态的布局，更多是着眼未来的卡位，对当下的业绩难有帮助。
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